Восстановление после следующего экономического спада может зависеть от государственных и местных органов власти

(Я пишу ежемесячную статью о своем мнении для журнала Barron’s. Сокращенная версия этого поста появилась там в июне 2025 года. Мои предыдущие статьи здесь.)

Поскольку опасения по поводу рецессии растут, вполне естественно оглянуться на опыт прошлых кризисов и подумать о том, как мы могли бы лучше подготовиться к следующему. Вот один из уроков: мы с меньшей вероятностью столкнемся с глубоким и устойчивым экономическим спадом, если сможем сохранить расходы штатов и местных органов власти на прежнем уровне.

Одним из недооцененных макроэкономических изменений последнего десятилетия стал устойчивый переход к жесткой экономии на государственном и местном уровнях. В период с 2007 по 2013 год занятость в штатах и на местном уровне сократилась на 700 000 человек — беспрецедентный спад в истории США. Если бы уровень занятости в государственном секторе на душу населения сегодня был таким же, как в 2005 году, в штатах и местных органах власти работало бы еще более 2 миллионов человек. (Смотрите рисунок рядом.)

Некоторые могут счесть это хорошим знаком — меньшее количество государственных служащих означает меньшие государственные траты.Но в американской федеральной системе именно органы власти штатов и местного самоуправления предоставляют общественные услуги, на которые полагаются люди и предприятия. В нашей повседневной жизни мы зависим от учителей, пожарных, санитаров, библиотекарей и дорожных бригад, нанятых нашим штатом, округом или городом. Единственный федеральный служащий, с которым мы, вероятно, столкнемся, — это человек, доставляющий почту.

А с экономической точки зрения расходы есть траты, независимо от того, полезны они или расточительны. До сих пор ведутся споры о том, были ли стимулы 2007 года достаточно масштабными. Но иногда забывают о том, что увеличение федеральных расходов сопровождалось значительным сокращением расходов на уровне штатов и на местном уровне. В период с 2007 по 2013 год доля расходов штатов и местных органов власти в потенциальном ВВП сократилась на целый процент и с тех пор остается на этом низком уровне. Как предупреждали в свое время такие люди, как Дин Бейкер и Ривка Дойч, эти сокращения во многом свели на нет федеральные стимулы.

Некоторые могут возразить, что эти сокращения расходов, хотя и прискорбные, были неизбежны, учитывая требования штата к сбалансированному бюджету. Безусловно, у правительств штатов меньше возможностей для финансового маневра, чем у федерального правительства, а у местных органов власти их еще меньше. Но правила сбалансированного бюджета не означают, что эти правительства вообще не могут занимать — если бы это было так, не было бы рынка муниципального долга объемом в 3 триллиона долларов.

Сбалансированные бюджеты означают многое. В некоторых штатах сбалансированные бюджеты закреплены в конституции штата, но в других это просто законодательные акты, которые могут быть отменены путем голосования в законодательном органе. В некоторых странах доходы и расходы фактически должны быть сбалансированы в конце года, в то время как в других странах принятый бюджет должен быть сбалансирован, но государство может закончить год с дефицитом, если доходы в конечном итоге окажутся недостаточными. Что наиболее важно, сбалансированные бюджетные правила обычно применяются только к текущему бюджету; они не ограничивают заимствования для инвестиционных расходов.

Тем не менее, именно государственные и местные инвестиции упали наиболее резко после Великой рецессии. С поправкой на инфляцию капитальные расходы штатов и местных органов власти сократились на 15 процентов в период с 2007 по 2013 год, что на сегодняшний день является самым резким падением за всю историю наблюдений. В реальном выражении инвестиционные расходы на государственном и местном уровнях в 2022 году были не выше, чем 15 годами ранее.

Неудивительно, что такое сокращение государственных капитальных расходов сопровождалось сокращением государственных и местных заимствований. В течение десятилетия 2010-х годов номинальный долг штатов и местных органов власти оставался неизменным. Другими словами, чистые заимствования правительств штатов и местных органов власти были практически равны нулю — первый продолжительный период в современной истории США, когда это было правдой. Это постоянное снижение спроса, возможно, так же, как и сбои в работе финансовой системы, сдерживало восстановление экономики после рецессии 2007-2009 годов.

В 20078 году на федеральном уровне были приняты бюджетные меры, даже если они оказались слишком незначительными. В нынешних условиях это представляется маловероятным. Таким образом, последует ли за следующей рецессией быстрое восстановление или она перерастет в длительный период слабого роста, будет в еще большей степени зависеть от того, насколько устойчивыми будут государственные и местные расходы. 

Нетрудно представить, что правительства будут вынуждены сокращать расходы в условиях экономического спада. Многие из них уже находятся на грани банкротства даже в эти сравнительно благополучные времена. Например, в Мэриленде и Лос-Анджелесе недавно были понижены кредитные рейтинги. Вашингтон, округ Колумбия, налоговая база которого страдает из-за федеральных сокращений, уже сталкивается с ростом стоимости заимствований.

Даже там, где местная экономика держится лучше, правительства могут счесть разумным сократить инвестиции — классический пример выбора, который может выглядеть рациональным по отдельности, но, если рассматривать его в целом, в совокупности приводит к саморазрушению, поскольку приводит к сокращению расходов в одном месте. в виде потерянного дохода в других местах.Финансовые возможности штатов вызывают беспокойство не только в условиях экономического спада. Потребуются годы, чтобы вернуть многие федеральные службы на прежний уровень, если предположить, что будущие администрации вообще захотят этого. Но спрос на эти услуги никуда не делся. Таким образом, штаты, особенно крупные, могут оказаться вынужденными взять на себя ответственность за такие вещи, как безопасность пищевых продуктов или метеорологические данные, в которых они ранее зависели от Вашингтона. Штаты и населенные пункты также могут оказаться вынуждены платить больше в тех областях, за которые они уже несли основную ответственность, например, за образование и транспорт.  Все это потребует увеличения бюджетов и, по крайней мере, в некоторых случаях, увеличения долга, и не только в период рецессии, но, возможно, на неопределенный срок.Что можно сделать, чтобы помочь штатам изыскать финансовые возможности для поддержания расходов в условиях экономического спада или увеличить их, чтобы компенсировать федеральные сокращения?

Самым основным, но и самым сложным требованием является изменение взглядов государственных и местных бюджетных служащих. Идея о том, что правительство должно тратить больше в условиях рецессии, достаточно популярна на федеральном уровне; это вообще не то, о чем думают государственные (не говоря уже о местных) чиновники. Естественным побуждением лиц, формирующих бюджет штатов, к сокращению расходов на федеральном уровне будет сокращение и их собственных расходов; будет нелегко убедить их в том, что они, по сути, должны идти в занос, тратя больше.Но обстоятельства могут вынудить политиков выйти из зоны комфорта. Проблемы обеспечения общественных благ и стабилизации макроэкономики не исчезнут только потому, что федеральное правительство не будет предпринимать никаких шагов для их решения. Даже если органы власти других уровней не смогут полностью заменить федеральное правительство, небольшие шаги в этом направлении все равно стоит предпринять. Мы не можем ожидать, что штаты и населенные пункты — даже Калифорния или Нью-Йорк — будут работать.— воссоздать НАСА или Национальный институт здравоохранения. Но, безусловно, правительства штатов и местные органы власти могут делать со своими бюджетами больше, чем они делают в настоящее время.

В ряде штатов даже капитальные расходы финансируются за счет текущих доходов, а не за счет долга. Неудивительно, что государственные инвестиции в этих штатах, по-видимому, более процикличны, чем в других местах. Запрет на заимствования даже для капитальных проектов, по сути, означает, что бюджетное пространство будет потрачено впустую. Это будет особенно дорого в период экономического спада, если не будут приняты меры федерального стимулирования.

Почти во всех штатах существуют конституционные или установленные законом ограничения на размер долга и его обслуживание. На практике эти ограничения более важны, чем правила сбалансированного бюджета, поскольку они применяются к заимствованиям как для капитальных расходов, так и для операционной деятельности. К ним стоит вернуться. В принципе, в этом нет ничего плохого. Но в некоторых случаях они могут быть чрезмерно жесткими, ограничивая выдачу новых долговых обязательств даже в тех случаях, когда риски минимальны, а социальная ценность велика.Особую озабоченность вызывают ограничения, которые основаны только на налоговых поступлениях за последний год или доходах государства, а не на среднем показателе за последние несколько лет. Эти правила могут придать капитальным расходам проциклический характер, сокращая их во время рецессии, даже если именно в это время они наиболее ценны с макроэкономической точки зрения и когда затраты по займам (и, возможно, другие) ниже.  Это порочная форма бюджетного регулирования, которая поощряет государства к заимствованиям при высоких процентных ставках и препятствует этому при низких.

Еще одним важным ограничением бюджетных возможностей штатов являются кредитные рейтинги. Государственные и местные бюджетные чиновники тщательно следят за своими кредитными рейтингами; боязнь понижения рейтинга может препятствовать привлечению новых займов, даже если для этого нет юридических препятствий и крайне необходимы капитальные проекты, которые могли бы быть профинансированы. Эти опасения, безусловно, понятны, хотя, возможно, иногда и преувеличены. Проблема в том, что рейтинговые агентства, возможно, не являются лучшими экспертами в области государственного кредитного риска.

После финансового кризиса 2007-2009 годов был короткий период усиленного изучения практики рейтинговых агентств. Очевидной проблемой были рейтинги «ААА», присвоенные ипотечным ценным бумагам, которые в ретроспективе никак нельзя было назвать безрисковыми. Но, с другой стороны, рейтинговые агентства систематически присваивали муниципальным заемщикам более низкие рейтинги, чем корпоративным заемщикам с такой же вероятностью дефолта. В обзоре Moody’s того времени говорилось, что исторический уровень дефолта по муниципальным облигациям с рейтингом A был сопоставим с уровнем дефолта по корпоративному долгу с рейтингом AAA.

Эта проблема отошла на второй план, но по-настоящему ею так и не занялись. Более поздние исследования подтвердили, что после корректировки на различный налоговый режим муниципальные заемщики платят значительно более высокие процентные ставки, чем корпоративные заемщики с аналогичным риском дефолта — разница, которая может быть объяснена, по крайней мере частично, различным отношением к ним со стороны рейтинговых агентств.

В более широком смысле кредитные рейтинги — это, в первую очередь, проблематичная услуга для коммерческих компаний. По своей природе они должны быть в свободном доступе для всех, кто может приобрести долговые обязательства с рейтингом. Между тем интересы эмитента долговых обязательств, который их оплачивает, противоположны интересам кредиторов, которые будут их использовать. Кредитные рейтинги — это общественные блага; есть очевидные основания для того, чтобы их предоставляло государственное рейтинговое агентство, как предлагали некоторые экономисты. Если бы рейтинги облигаций были государственной услугой, основанной на последовательных и прозрачных принципах, это могло бы отчасти снять тревогу, которая мешает правительствам штатов и местным органам власти в полной мере использовать свои финансовые возможности.

Более радикальной идеей было бы создание публичной системы не только для оценки кредитоспособности, но и для кредитования. Несколько лет назад возникла волна интереса к идее создания национального инвестиционного органа. Эти предложения на самом деле не имели смысла в том виде, в каком они были первоначально выдвинуты; учитывая, что федеральное правительство уже пользуется самой низкой процентной ставкой среди всех заемщиков в экономике, нет смысла создавать новую организацию для выпуска долговых обязательств от его имени. Но есть более веские основания для того, чтобы новая государственная организация предоставляла кредиты государственным и местным органам власти, которые сталкиваются с более серьезными ограничениями в финансировании.К сожалению, то же самое сокращение расходов на федеральном уровне, которое требует усиления роли правительств штатов, также означает, что такие предложения, как государственное рейтинговое агентство или национальное инвестиционное управление, вряд ли будут реализованы в обозримом будущем.Единственное место, где на федеральном уровне все еще существует потенциал, — это Федеральная резервная система. Действительно, благодаря решению Верховного суда по делу Трамп против Уилкокса авторитет ФРС повысился; теперь это, по-видимому, единственное независимое учреждение, разрешенное Конституцией на федеральном уровне.

Многие люди (включая меня) давно призывали ФРС поддержать рынок муниципального долга так же, как она поддерживает другие финансовые рынки. В течение многих лет велись споры о том, имеет ли ФРС законные полномочия на это. Но во время пандемии ФРС ясно дала понять, что она это сделала, создав Муниципальный фонд ликвидности (MLF), который пообещал предоставить кредиты на сумму до 500 миллиардов долларов правительствам штатов и местным органам власти.

В данном случае лишь горстка муниципальных заемщиков воспользовалась MLF. Но, как отметили внимательные наблюдатели за программой, это значительно преуменьшает ее влияние. Наличие поддержки со стороны ФРС означало, что заемщики muncicpal были менее рискованными, чем они были бы в противном случае, что позволяло им получать доступ к частным кредитам на более изменчивых условиях. Исследование, проведенное ФРС Далласа, показало, что, несмотря на ограниченный состав Фонда, его существование привело к снижению процентных ставок по муниципальным облигациям на целых пять пунктов по сравнению с тем, что они могли бы быть в противном случае.

Как и многие другие меры в связи с пандемией, Фонд был быстро свернут. Но есть веские основания полагать, что нечто подобное должно стать частью постоянного репертуара ФРС.Это не обязательно должны быть бессрочные обязательства по предоставлению займов местным органам власти; они могут, например, предоставляться только в случае стихийных бедствий или рецессий.Поддержка государственных и местных заимствований — это, по-видимому, не та роль, которую хочет играть ФРС. Стабилизация спроса — это определенно не та роль, которую хотят играть правительства штатов. В более рациональной политической системе эти обязанности были бы возложены на кого-то другого. Но в реальном мире проблемы должны решаться теми, кто в состоянии их решить. Если федеральное правительство уходит в отставку, кому-то другому придется занять его место.

Другие новости:

---