График ротации акционерного сектора, сентябрь 2025 г. — Набирает обороты и сужается

С таблицей ротации фондового сектора S&P 500, опубликованной в сентябре 2025 года, можно ознакомиться здесь. Подробнее о методологии и базовых активах вы можете прочитать здесь. Эта таблица была подготовлена с учетом общей доходности за 1 год, что является отличием от первой версии с доходностью за шесть месяцев. Честно говоря, я не думал об этом, когда извлекал данные из Investing.com, поскольку обычно я работаю с данными об общей доходности за 1 год для составления портфеля и тому подобного. Это не должно сильно повлиять на основные выводы, хотя в некоторых случаях, очевидно, может привести к смещению секторов на ключевой диаграмме по сравнению со структурой доходности за шесть месяцев. Если у вас есть предпочтения в отношении будущих версий этой таблицы, дайте мне знать.

Фондовые индексы США снова набирают обороты, и, как это часто бывало раньше, это совпадает с четким и укрепляющимся лидерством технологических компаний и их собратьев. Приведенная ниже диаграмма ротации показывает, что XLC—телекоммуникационные услуги и XLK—технологии — в настоящее время являются двумя единственными секторами с положительной относительной доходностью и динамикой по сравнению с рынком. Это означает, что такие надежные и динамично развивающиеся компании, как NVIDIA, Google, Meta, Microsoft, Apple, Palantir, Broadcom, Oracle, Netflix, снова берут на себя тяжелую работу.

Рост к новым максимумам неизбежно привел к возобновлению дискуссий о пузыре — особенно в отношении акций, движимых постоянно растущим аппетитом к обещаниям революции в области искусственного интеллекта. Майкл Чембалест (Michael Cembalest) из JPMorgan рассматривает это в своем последнем обзоре рынка (EOTM). Его вступительная фраза поразительна:

“Я думаю, это всем хорошо известно, но просто хочу подчеркнуть: акции, связанные с искусственным интеллектом, обеспечили 75% доходности S&P 500, 80% роста прибыли и 90% капитальных затрат рост с момента запуска ChatGPT в ноябре 2022 года.”

EOTM добавляет, используя пример недавно объявленного партнерства Oracle и OpenAI, что цикл привлечения капитала в ИИ может меняться и становиться более рискованным. У компаний заканчивается свободный денежный поток для финансирования огромных капитальных вложений, необходимых для того, чтобы не отставать от конкурентов и удовлетворять кажущийся ненасытным спрос, связанный с этой технологией. В результате они обращаются к заимствованиям, а со временем, возможно, и к выпуску акций. Точнее, некоторым фирмам, стремящимся присоединиться к буму искусственного интеллекта, не хватает денежных средств для участия, и поэтому они вынуждены искать альтернативные источники финансирования. EOTM опирается на точку зрения Дуга О’Лафлина:

“У Oracle нет возможности оплатить это за счет денежных потоков. Они должны привлекать собственный капитал или заемные средства для финансирования своих амбиций. До сих пор бум инфраструктуры искусственного интеллекта почти полностью финансировался за счет денежных потоков нескольких избранных гипермаркетинговых компаний. Oracle нарушила эту схему. Она готова привлечь сотни миллиардов долларов, чтобы захватить долю. Стабильная олигополия дает трещину. Я писал об этом ранее и думаю, что мы начинаем замечать признаки классического пузыря”.

Возможно, мы чрезмерно экстраполируем стратегию Oracle, предполагая более масштабный сдвиг в отрасли. В конце концов, EOTM показывает, что баланс Oracle сильно отличается от баланса большинства других компаний с крупной капитализацией, пытающихся занять свое место в сфере искусственного интеллекта. Сейчас следует обратить внимание на тенденцию, которая заключается в том, начнем ли мы наблюдать более широкое движение в сторону увеличения левереджа во всем секторе, когда фирмы будут занимать значительные средства просто для того, чтобы не отставать. Возможно, самым интересным аспектом этого потенциального сдвига является то, что он вызван не гонкой за созданием лучшего ИИ, а скорее стремлением создать инфраструктуру для поддержки уже существующего ИИ.

Искусственный интеллект в настоящее время заметно повышает затраты на электроэнергию. EOTM отмечает, что

“Специализированных тарифов на электроэнергию для большинства центров обработки данных недостаточно, чтобы покрыть расходы на новую установку, работающую на природном газе”.

Другими словами, даже если центры обработки данных платят больше за существующую энергосистему, этого все равно недостаточно для стимулирования создания новых мощностей на свободном рынке. И даже если бы это было так, спрос, скорее всего, опережал бы предложение, что в любом случае привело бы к росту цен. Даже несмотря на то, что гипермаркетинговые компании быстро внедряют вертикальную интеграцию энергетики в свои цепочки создания стоимости — а некоторые, несомненно, так и делают, — спрос на энергоносители по-прежнему растет быстрее, чем предложение, по крайней мере, на данный момент. Это классический пример того, как негибкое предложение отвечает растущему спросу, экономический урок, который потребителям, предприятиям и политикам пришлось неоднократно переучивать после пандемии COVID-19.

Итак, вы все еще верите в историю с искусственным интеллектом?

Я могу назвать по крайней мере два макродрайвера, поддерживающих это, которые подсказывают, почему вы могли бы это сделать, или, по крайней мере, почему ставить против этого может быть рискованно. EOTM выделяет один из них: решение правительства США приобрести 10% акций Intel. EOTM обосновывает этот шаг двумя аргументами. Во-первых, Европа и Китай уже поддерживают и субсидируют свои собственные технологические секторы, а это означает, что американские компании рискуют отстать без аналогичной поддержки. Во—вторых, гонка искусственного интеллекта — и, возможно, гонка технологий в более широком смысле — это уже не просто соревнование между корпорациями, но и между странами.

Если для США стратегически важно разработать AGI — что бы это ни было — до того, как это сделает Китай, то появляются веские основания для того, чтобы переоценивать акции технологических компаний США, особенно для долларовых инвесторов с западными институтами в качестве хранителей. Это геополитическое измерение является отличительной чертой нынешней эйфории в области искусственного интеллекта, которая в значительной степени отсутствовала во время пузыря доткомов

Существует аналогичная связь между ралли рынка, вызванным искусственным интеллектом, и денежно-кредитной политикой. Хотя недавний «голубиный» курс ФРС, по крайней мере частично, является ответом на опасения рынка труда, растущее давление со стороны Белого дома неоспоримо. Трамп, Скотт Бессент и Стивен Миран, недавно назначенные в FOMC, призывают к снижению ставок. И трудно отделаться от ощущения, что их мотивация не только экономическая. Они, по-видимому, считают, что независимый центральный банк с целевым уровнем инфляции в 2% не является необходимым, поскольку они хотят, чтобы фондовый рынок рос, независимо от того, что могут означать оценки с точки зрения долгосрочного риска для доходности инвесторов.

Что касается истории с искусственным интеллектом и технологиями, мы могли бы назвать это Too Big to Fail 2.0. В мире, возникшем после GFC, правительства, оказавшись на грани краха, были вынуждены признать, что допускать крах крупных банков — даже если это оправдано на свободном рынке — было слишком опасно. Сегодня TBTF означает, что сам фондовый рынок всегда должен наклоняться вверх под углом 45 градусов, иначе есть риск уступить в экономической борьбе геополитическим соперникам.

Что делать в обратном случае?

Возвращаясь к описанной выше модели ротации, вам не нужно верить в идею санкционированного правительством ралли в сфере технологий и искусственного интеллекта, чтобы надолго остаться в этом секторе. Все, что вам нужно, — это понимание динамики, а сейчас динамика явно благоприятствует технологическим акциям. Конечная относительная доходность XLC и XLKK по—прежнему значительно ниже предыдущих циклических пиков — в данном случае на годичной основе — что говорит о том, что лидерство может сохраниться. В более широком смысле, недавняя история показывает, что узкий рынок не обязательно является нездоровым, хотя по определению он более рискованный, несмотря на то, что могут утверждать различные анализы широты рынка.

В других отраслях несколько секторов сейчас выглядят привлекательными для инвестора, настроенного противоположным образом. Доходность по секторам здравоохранения, материалов и потребительских товаров приближается к десятилетним минимумам. В случае с healthcare это отчасти отражает опасения, что Белый дом может нацелить частные медицинские и фармацевтические бизнес-модели на снижение потребительских цен.

Интересно, что низкая относительная рентабельность коммунальных предприятий, которые должны извлечь выгоду из спроса на энергию, управляемого искусственным интеллектом, может свидетельствовать о том же. Недавно один из участников рынка предположил, что администрация рассматривает возможность регулирования цен в коммунальном секторе. Между тем, рынок недвижимости (XLRE) также отстает, в то время как ФРС, похоже, готова пойти на смягчение. Это может отражать скептицизм по поводу того, насколько и как быстро FOMC действительно может снизить ставки.

Наконец, относительная динамика акций за пределами США (VEU в приведенной выше модели) продолжает снижаться — предсказуемое следствие ралли, ориентированного на США и поддерживаемого технологиями.

Среди движущих сил роста За последние шесть месяцев energy превратилась в “восходящую звезду”. Рынки, похоже, менее обеспокоены избытком предложения в странах, не входящих в ОПЕК, или ценовой войной Саудовской Аравии и более оптимистичны в отношении устойчивого спроса.

Другие новости:

---